人民币名义汇率与利率的联动分析
内容提要：当前中国经济转轨时期的制度性因素一定程度上干扰了人民币汇率与利率之间的相互联动。本文将外汇储备非均衡因素引入国际调节的货币动态机制中，通过构建人民币名义汇率与利率的联动分析模型，发现人民币名义汇率与名义利率存在交替循环的联动关系，表现为两者各自做出“盘整——上升——盘整——下降——盘整”的反应，并且当一方存在明显的上升或下降趋势时另一方处于调整状态。通过理论与实证分析相结合，本文指出在我国宏观经济向内外均衡调整靠近过程中应充分尊重市场力量的自发作用，建立利率政策与汇率政策的协调机制。
关键词：名义汇率；名义利率；外汇储备非均衡；动态联动
一、引 言
20世纪90年代以来，国外很多学者对汇率和利率的关系问题掀起了一个新的研究高潮。Simone and Razzak（1999）使用了两种不同的方法证明了名义汇率和长期利差是单位根过程，验证了DM-USD和GBP-USD汇率和利差之间存在协整关系，根据名义汇率和名义利差的关系重新验证了一些理论和经验尚未解决的问题，并建立了一个长期汇率的模型（其中的利率水平是由债券市场决定的，而非货币市场）。Basurt and Ghosh（2000）指出东南亚金融危机时期，印尼、韩国和泰国货币的剧烈贬值使人们对通过提高名义利率的方法抵御金融危机的做法提出了质疑，通过验证表明紧缩的货币政策通常伴随着本币升值，但没有证据表明真实汇率的提高会加大风险，他们认为名义利率并不是货币稳定性的标准——尤其是在货币危机时期，名义利率更倾向于反映对通货膨胀和本币贬值的恐慌——高利率对汇率的消极影响只是在理论上成立。在国内，许多学者根据我国现阶段所处的经济情况，针对汇率政策和利率政策的协调与矛盾进行分析。吴崇攀（2002）分析了汇率政策和利率政策执行过程中的矛盾和冲突。李锁云、高侯平（2002）指出如何改革人民币汇率形成机制和利率政策市场化机制。王爱俭、张全旺（2003）检验了人民币汇率和利率之间的联动关系，指出在现阶段人民币名义汇率和名义利率、实际汇率和实际利率之间不存在长期均衡关系，人民币汇率和利率的传导机制是被隔断的。徐艳、何泽荣（2005）对汇率政策和利率政策的同步和联动以及逐步开放金融市场进程安排进行了研究。总之，国内的汇率和利率协调机制研究着眼于对现有汇率政策和利率政策的改进，以实现内外均衡。
目前我国正处在金融业全面开放、人民币国际化进程日益推进的特殊时期，但在人民币利率方面所存在的管制因素导致利率并不完全取决于市场供求，并且与发达国家相比，我国的消费需求和投资需求的利率弹性也较低。在人民币汇率方面，汇率缺乏弹性，由于我国非政府部门对外汇保有量的调节余地不大，致使国际收支的差额基本上被反映到了外汇市场的供求量上。在国内外汇市场上，外汇供给远大于外汇需求，2006年我国贸易顺差激增74%，累计达到1774.7亿美元，巨额的贸易顺差加上资本项目顺差导致我国外汇储备急剧增加。
由于人民币利率与汇率中的管制因素仍较多，我国目前体制下的汇率与利率联动机制中的一系列经济关系并没有完全被割断，随着我国经济的市场化程度的改善、需求的利率弹性不断提高、经济金融开放等都会使利率与汇率之间的相关性增强。制度性因素的制约会使有些变量之间的关系以其他形式并且需要经过一定的时滞才能反映出来，而汇率和利率发挥经济杠杆功能是通过相互之间直接或间接的联动传导机制来完成的，加强汇率与利率政策的协调是我国现阶段平衡内外经济的“杀手锏”。本文在吸收借鉴相关理论的基础上，提出人民币名义汇率与利率之间存在交替循环联动的基本假说，针于对近年来我国名义汇率与利率之间的联动进行了理论分析和实证研究并提出了相应的结论与政策含义。
|