要点

     2 季度资产负债扩张加快，主营业务盈利基本符合预期。截至09 年中期，民
生银行总资产1.41 万亿元，比年初增长33.7%；存款增长36.9%；贷款增长
37.3%。上半年实现净利润74 亿元，同比增长22.05%；每股收益0.39 元，高
于预期，主要是由于处置海通股权收益49 亿元高于预期。对于海通投资收益，
我们认为其中只有属于已计提拨备回拨的一小块是银行的经常项目，可按PE
估值，增值部分的收益属于一次性的。所以10 年的估值对民生更有意义。
􀂉 政府相关贷款占比明显上升，商贷通成为零售贷款新增长点。企业贷款中占
比上升明显的行业主要包括基建和政府投资相关行业。房地产贷款占比降至
10.5%。商贷通贷款增长很快，上半年累计发放166 亿元，占全部个贷发放量
的44%。但由于住房贷款增长慢，零售贷款占比较年初下降2.7 个百分点。
􀂉 资产质量继续向好。不良贷款率0.86%，环比下降0.31 个百分点。不良余额
78.01 亿元，环比减少8.76 亿元。核销不良贷款9.1 亿元，不良生成率也处
于较低水平。拨备覆盖率169.9%，环比提高18.6 个百分点。由于2 季度信贷
投放量较大，资产减值损失环比略有上升，但下半年拨备计提压力较小。
􀂉 事业部制改革继续深化，四大事业部运营良好。事业部改革深化主要完成三
个方面的工作，事业部和分行在内的公司大客户条线的运营管理模式进一步
优化，持续推进中小业务战略实施，针对上半年事业部运行中的主要问题做
进一步优化调整。从四大事业部各项经营指标看，运营状况整体良好。
􀂉 估值仍有优势但减弱，下调评级至审慎推荐。略上调09-11 年的盈利预期，
假设以7 元人民币在港融资130 亿元，则09-11 年EPS 分别为0.55/0.60/0.71
元，对应盈利增长44.6%，9.4%和18.3%。基于两点，下调民生评级至审慎推
荐，由于10 年盈利增长在同业中较低，10 年PE 和PB 分别为11.8 和1.7 倍，
PE 估值和行业平均差距不大，考虑到明年民生的盈利能力在同业中仍偏低，
我们认为估值优势减弱。此外，民生上半年信贷投放速度较快，我们判断下
半年信贷投放会受到相对严格的监管。但民生估值仍具有一定优势，同时考
虑到将要进行H 股上市，仍建议关注中短期投资机会。